甘李藥業(yè)（603087.SH）交出了一份不錯(cuò)的上半年成績(jī)單。根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，這家公司2025年上半年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)達(dá)6.0～6.4億元，同比增長(zhǎng)超100%，接近2024年全年水平。

公告發(fā)布次日，甘李藥業(yè)盤(pán)中一度上漲2.11%。對(duì)比2022年集采帶來(lái)的利潤(rùn)滑坡，這一“翻番式修復(fù)”無(wú)疑成為市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

但支撐甘李藥業(yè)反轉(zhuǎn)的，不只是財(cái)務(wù)指標(biāo)，更是一連串戰(zhàn)略動(dòng)作：國(guó)內(nèi)通過(guò)續(xù)約集采提價(jià)鎖量、降本增效重塑模式；海外則以巴西PDP為代表，開(kāi)辟技術(shù)出海通道。

那么，甘李藥業(yè)新增長(zhǎng)點(diǎn)能否持續(xù)兌現(xiàn)業(yè)績(jī)？集采壓力是否真正擺脫？

量?jī)r(jià)循環(huán)重新確立

2021年底，國(guó)家醫(yī)保局啟動(dòng)首輪胰島素帶量采購(gòu)，甘李藥業(yè)六款產(chǎn)品中標(biāo)，核心產(chǎn)品甘精胰島素報(bào)價(jià)48.71元/支，降幅63%。雖然獲得了100%基礎(chǔ)量，但公司2022年?duì)I收同比下降52.6%至17.12億元，凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)為虧損4.40億元，毛利率從84.6%驟降至63.1%。公司同時(shí)承擔(dān)約3.1億元庫(kù)存補(bǔ)差，遭遇上市以來(lái)最嚴(yán)重的利潤(rùn)斷崖。

集采陣痛倒逼甘李藥業(yè)調(diào)整商業(yè)模式。2022年底公司對(duì)營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)動(dòng)刀，將原有約1200人的學(xué)術(shù)推廣隊(duì)伍裁撤37%，銷(xiāo)售策略從高成本醫(yī)院轉(zhuǎn)向數(shù)字化學(xué)術(shù)和基層滲透。這些措施使公司2023年銷(xiāo)售費(fèi)用同比下降4.3%至5.12億元，銷(xiāo)售費(fèi)用率由2021年的23%大幅壓縮至17%。

醫(yī)藥板塊分析師何程認(rèn)為，“首輪集采帶來(lái)的劇痛迫使甘李藥業(yè)從過(guò)去依賴(lài)高毛利的品牌溢價(jià)模式，轉(zhuǎn)向以規(guī)模效應(yīng)和海外市場(chǎng)為支撐的雙輪驅(qū)動(dòng)”。他指出，大幅瘦身銷(xiāo)售隊(duì)伍和推進(jìn)產(chǎn)線智能化，既控制了費(fèi)用又提高了毛利空間，為公司走出虧損泥潭奠定了運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2024年。與首輪斷崖式降價(jià)不同，這年4月啟動(dòng)的第二輪（續(xù)約）集采規(guī)則生變，給了龍頭企業(yè)“回血”契機(jī)。國(guó)家聯(lián)采文件將采購(gòu)周期從2年延長(zhǎng)至3年半，并設(shè)置A、B、C三檔價(jià)格線。甘李藥業(yè)敏銳抓住政策窗口，將甘精胰島素報(bào)價(jià)提至65.30元/支，較上一輪實(shí)際提價(jià)約34%，仍低于A檔紅線；公司其余5款胰島素也全部保住A/B檔席位。

職業(yè)投資人劉靖指出，續(xù)采新政通過(guò)設(shè)置價(jià)格紅線與組別激勵(lì)，實(shí)質(zhì)建立起‘以量保價(jià)’機(jī)制，甘李藥業(yè)這樣的高順位企業(yè)在適度提價(jià)的同時(shí)鎖定了長(zhǎng)期市場(chǎng)份額。不過(guò)她也提醒，國(guó)家醫(yī)保局在文件中增加了采購(gòu)執(zhí)行監(jiān)測(cè)條款，若實(shí)際使用量未達(dá)協(xié)議量的一定比例，監(jiān)管層可啟動(dòng)臨時(shí)降價(jià)或追加招標(biāo)。“長(zhǎng)期來(lái)看，續(xù)采延長(zhǎng)了低價(jià)換量的收益窗口，但藥企必須將紙面協(xié)議轉(zhuǎn)化為真實(shí)臨床消化，才能守住來(lái)之不易的價(jià)格修復(fù)成果。”劉靖說(shuō)。

經(jīng)過(guò)兩輪集采洗禮，胰島素市場(chǎng)的內(nèi)外資版圖出現(xiàn)松動(dòng)。IQVIA數(shù)據(jù)顯示，2021年外資三巨頭諾和諾德、賽諾菲、禮來(lái)合計(jì)市占率高達(dá)85%，國(guó)產(chǎn)廠商甘李藥業(yè)、通化東寶僅瓜分不到15%。但到2023年，在全國(guó)范圍集中采購(gòu)驅(qū)動(dòng)下，甘李藥業(yè)第三代胰島素市場(chǎng)份額攀升至24%，一躍成為行業(yè)第四位，與諾和諾德（約33%）的差距迅速收窄。

不過(guò)，傳統(tǒng)胰島素的護(hù)城河正面臨技術(shù)和政策雙重壓縮：一方面，禮來(lái)的口服GLP-1和諾和諾德的周制胰島素有望2027年前后在華上市，若醫(yī)保放開(kāi)報(bào)銷(xiāo)，將進(jìn)一步擠壓胰島素用量約15%的市場(chǎng)；另一方面，國(guó)家醫(yī)保局已明確2026年后或啟動(dòng)新一輪集采，價(jià)格再降周期不可避免。

何程表示，甘李藥業(yè)只能依托自身顯著的成本優(yōu)勢(shì)，加快“走出去”步伐來(lái)對(duì)沖未來(lái)的不確定性：“當(dāng)集采紅利逐漸收窄，全球市場(chǎng)和創(chuàng)新產(chǎn)品將是甘李藥業(yè)保持增長(zhǎng)的必然選項(xiàng)?！彼麖?qiáng)調(diào)道。

PDP出海試水

2025年3月，甘李藥業(yè)與巴西衛(wèi)生部下屬Fiocruz和本地藥企Biomm簽署PDP項(xiàng)目協(xié)議，成為首家參與南美胰島素供應(yīng)鏈本地化的中國(guó)藥企。項(xiàng)目總投資1.3億雷亞爾（約1.6億元），10年內(nèi)SUS系統(tǒng)承諾采購(gòu)2億支甘精胰島素，首年交付目標(biāo)為2000萬(wàn)支，占巴西總需求58%。

與傳統(tǒng)出口不同，PDP模式主要是指技術(shù)轉(zhuǎn)讓、產(chǎn)線落地與國(guó)家集采三位一體。甘李藥業(yè)將向Fiocruz交付細(xì)胞株和工藝包，承擔(dān)168項(xiàng)技術(shù)培訓(xùn)任務(wù)，30個(gè)月內(nèi)建成生產(chǎn)線，并協(xié)助建立GMP體系。本土制造落地后，甘李藥業(yè)的甘精胰島素預(yù)計(jì)以9.6雷亞爾/支中標(biāo)，較諾和諾德本地售價(jià)便宜1.1雷亞爾，價(jià)格優(yōu)勢(shì)超10%。

何程評(píng)價(jià)，“巴西PDP項(xiàng)目是甘李藥業(yè)跳出傳統(tǒng)貿(mào)易路徑、構(gòu)建‘技術(shù)+產(chǎn)能+渠道’一體化出海模式的關(guān)鍵一役”。她指出，這標(biāo)志著甘李藥業(yè)從單純產(chǎn)品出口，升級(jí)為當(dāng)?shù)蒯t(yī)藥生態(tài)的一部分：一旦項(xiàng)目進(jìn)入實(shí)質(zhì)執(zhí)行階段，甘李藥業(yè)將成為首家參與拉美國(guó)家醫(yī)保供應(yīng)鏈建設(shè)的中國(guó)藥企，為其“技術(shù)出?！睒?shù)立樣板。

但PDP并非無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。首先是執(zhí)行協(xié)同復(fù)雜：甘李藥業(yè)需在18個(gè)月內(nèi)交付160臺(tái)關(guān)鍵設(shè)備，其中40%依賴(lài)中國(guó)制造，若因海運(yùn)航線延誤，建設(shè)計(jì)劃可能被推遲。Fiocruz新產(chǎn)線若達(dá)產(chǎn)率低于70%，甘李藥業(yè)將面臨轉(zhuǎn)讓收入遞延，若連續(xù)兩年未達(dá)60%，巴方可單方面中止協(xié)議。

其次是匯率波動(dòng)。雷亞爾過(guò)去18個(gè)月兌美元波動(dòng)達(dá)17%，甘李藥業(yè)已安排50%以上遠(yuǎn)期結(jié)售匯以鎖定利潤(rùn)，但若匯率繼續(xù)貶值超10%，項(xiàng)目利潤(rùn)率仍可能壓縮2–3個(gè)百分點(diǎn)。

更隱性的是政治與公共財(cái)政不確定性。2025年巴西審計(jì)署已要求對(duì)所有PDP項(xiàng)目新增年審機(jī)制。歷史數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去PDP中有逾40%項(xiàng)目因財(cái)政或效率問(wèn)題被終止，造成超過(guò)10億雷亞爾損失。甘李藥業(yè)雖通過(guò)與聯(lián)邦公路警察協(xié)議保障運(yùn)輸，并與衛(wèi)生部建立聯(lián)合協(xié)調(diào)機(jī)制，但系統(tǒng)性外部風(fēng)險(xiǎn)仍難完全規(guī)避。

盡管如此，甘李藥業(yè)仍試圖以PDP為模板復(fù)制更多海外市場(chǎng)。截至2025年一季度，公司分別與埃及和印尼簽署初步合作意向書(shū)。若復(fù)制巴西條款，在拉美、非洲等公共衛(wèi)生主導(dǎo)市場(chǎng)取得5%市占，即可實(shí)現(xiàn)單品收入10億元以上。

過(guò)去三年，甘李藥業(yè)逐漸走出集采沖擊，通過(guò)降本增效和提價(jià)鎖量確立了“量?jī)r(jià)循環(huán)”新范式；又以巴西PDP為跳板，試圖躍遷為“技術(shù)平臺(tái)型”出海企業(yè)，擺脫對(duì)本土市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性依賴(lài)。

但無(wú)論是國(guó)內(nèi)醫(yī)保談判中的紅線壓力，還是海外合規(guī)與執(zhí)行鏈條的不確定性，甘李藥業(yè)的每一條“第二曲線”都要穿越周期震蕩才能站穩(wěn)。低價(jià)換規(guī)模、規(guī)模孵創(chuàng)新，這條轉(zhuǎn)型邏輯雖已現(xiàn)雛形，卻仍待關(guān)鍵項(xiàng)目的兌現(xiàn)和外部環(huán)境的檢驗(yàn)。